الاحتياطي الفيدرالي يشدد الرقابة على العملات المستقرة قبل تطبيق GENIUS

"بار" يحدد موقفًا أكثر صرامة في الإنفاذ

أقر الكونجرس قانون GENIUS في عام 2024، مما أدى إلى إنشاء إطار عمل فيدرالي أكثر وضوحًا لجهات إصدار العملات المستقرة. لكن تصريحات بار الأخيرة تشير إلى أن مجلس الاحتياطي الفيدرالي سيطبق هذا الإطار بحذر بدلاً من التوسع فيه.

أشار إلى عدة مجالات يُرجّح أن تخضع لتدقيق دقيق خلال مرحلة التنفيذ، بما في ذلك تكوين أصول الاحتياطي، ومتطلبات رأس المال والسيولة، وحوافز أعمال الجهات المُصدرة، وحماية المستهلك، وضوابط مكافحة غسل الأموال. تُقلّل هذه التعليقات مجتمعةً من التوقعات بأن تُصبح مرحلة وضع القواعد القادمة ساحةً لتقديم تنازلات واسعة النطاق من قِبل القطاع.

يُعدّ هذا الأمر بالغ الأهمية لأن مكتب مراقب العملة قد فتح بالفعل باب التعليقات العامة على إطار التنفيذ المُقترح، بينما تعمل الوكالات الفيدرالية على إنجاز القانون بحلول الموعد النهائي في يوليو 2026. يُرسي تدخل بار فعليًا نهجًا أكثر صرامة قبل إتمام تلك القواعد النهائية.

جودة الاحتياطي وحوافز الجهات المصدرة

كانت جودة أصول الاحتياطي التي تدعم العملات المستقرة إحدى القضايا الرئيسية التي تناولها بار في تصريحاته.

يهدف قانون GENIUS إلى الحدّ من مخاطر التهافت على سحب العملات عن طريق حصر الاحتياطيات في أدوات عالية الجودة وعالية السيولة. يتوافق هذا الإطار بشكل عام مع كيفية اعتماد جهات إصدار رئيسية مثل Circle وTether على سندات الخزانة الأميركية قصيرة الأجل كأصول احتياطية أساسية.

مع ذلك، يسمح القانون أيضاً باحتساب بعض الودائع المصرفية غير المؤمن عليها وأسهم الاتحادات الائتمانية كأصول احتياطية. وقد سلط بار الضوء على المخاطر الكامنة في هذه المرونة، محذراً من أن الجهات المصدرة قد تجد حافزًا للسعي وراء عوائد أعلى من خلال زيادة المخاطر. عمليًا، يُؤدي ذلك إلى توتر بين الربحية والاستقرار، لا سيما خلال فترات اضطراب السوق.

تُعدّ هذه الإشارة السياسية بالغة الأهمية. فإذا ما فسّر المنظمون القانون تفسيرًا ضيقًا، فقد يواجه المصدرون قيودًا أشدّ على نطاق صلاحياتهم في إدارة ميزانياتهم العمومية، مما يُقلّل من فرص تطبيق استراتيجيات تحسين الاحتياطيات، الأمر الذي قد يُضعف الثقة في عمليات الاسترداد.

ثغرة غسل الأموال الثانوية

ركّز بار أيضًا على مشكلة أكثر تعقيدًا: نشاط العملات المستقرة خارج نطاق الإصدار الأولي.

مع أن قانون GENIUS يمنح المنظمين رقابة أوضح على الإصدار والاسترداد، إلا أن العملات المستقرة لا تزال تُتداول عبر منصات التداول الرقمية اللامركزية، والتحويلات بين الأفراد، والمحافظ غير المستضافة، حيث قد تكون ضوابط الامتثال غير متسقة أو غائبة. وقد أشار بار صراحةً إلى هذه الفجوة في السوق الثانوية في خطابه باعتبارها خطرًا لغسل الأموال والتمويل غير المشروع.

يُغيّر هذا من مسار النقاش التنظيمي. فقد لا تقتصر السياسة الأميركية بعد الآن على الإشراف على المصدر فقط، بل قد تمتد بشكل متزايد لتشمل بيئة المعاملات الأوسع التي تتحرك فيها العملات المستقرة.

إذا حدث ذلك، فقد تشمل العواقب العملية توقعات أكثر صرامة لمراقبة تقنية البلوك تشين، وتدقيقًا أدقّ في انكشاف المحافظ الرقمية، وضغطًا إضافيًا على المنصات التي تُسهّل تداول العملات المستقرة خارج نطاق الامتثال التقليدي.

بدء العد التنازلي لوضع القواعد

ينص قانون GENIUS على ضرورة إصدار اللوائح النهائية بحلول يوليو 2026، مما يمنح الوكالات الفيدرالية نافذة تنفيذية مختصرة.

يُعدّ هذا الجدول الزمني مهمًا لأنه يُقلّل من احتمالية المفاوضات المطوّلة. تُشير تصريحات بار إلى أن الجهات التنظيمية تستغل الأشهر القادمة ليس لإعادة النظر في الافتراضات الأساسية للقانون، بل لترجمتها إلى متطلبات تشغيلية.

لا يزال هناك مجال للنقاش على هامش الموضوع. تُظهر المناقشات الأخيرة التي شملت البيت الأبيض والبنوك الكبرى والجهات الفاعلة في صناعة العملات الرقمية، لا سيما حول مكافآت العملات المستقرة وميزاتها الشبيهة بالعائد، أن الصراع السياسي والتجاري لم ينته بعد. لكن تعليقات بار تُضيّق نطاق النتائج المحتملة.

والنتيجة هي بيئة تنظيمية أكثر انضباطًا: قد يظل الابتكار متاحًا، ولكن ليس على حساب سلامة الاحتياطيات أو السيولة أو إجراءات مكافحة غسل الأموال.

تسلسل هرمي جديد للعملات المستقرة

من المرجح أن يؤدي موقف بار الإنفاذي إلى نتائج متفاوتة في السوق.

الجهات المصدرة التي تتمتع باحتياطيات شفافة، ومعايير إفصاح أقوى، وبنية تحتية راسخة للامتثال، هي في وضع أفضل لاستيعاب الرقابة الأكثر صرامة. وهذا يمنح ميزة للشركات التي استثمرت بالفعل في قابلية التدقيق والحوكمة والتواصل مع الجهات التنظيمية.

كما يغير هذا الوضع التوقعات بالنسبة للشركات الجديدة. فالبنوك والشركات الأميركية الكبرى التي استكشفت مؤخرًا إصدار العملات المستقرة تواجه الآن مسارًا تنظيميًا أكثر صرامة مما واجهته الجهات المصدرة الخارجية في الدورات السابقة. ويعزز تجدد استكشاف شركة Meta لمدفوعات العملات المستقرة هذا الاهتمام، لكن إشارة بار تشير إلى أن الجدوى الاقتصادية ستعتمد بشكل متزايد على إمكانية استيعاب تكاليف الامتثال على نطاق واسع.

بالنسبة للمستخدمين المؤسسيين مثل معالجي المدفوعات وفرق الخزينة في الشركات ومديري الأصول، فإن النتيجة المرجحة هي تسلسل هرمي أوضح للسوق. قد تصبح الجهات المصدرة الخاضعة للتنظيم الأميركي والتي تتمتع باحتياطيات شفافة وضوابط أقوى هي الأطراف المقابلة المفضلة بشكل متزايد، بينما يواجه اللاعبون الأصغر حجمًا أو الأقل شفافية مخاطر استبعاد متزايدة.

انقسام عالمي في سوق العملات المستقرة

لا تقتصر الولايات المتحدة على وضع القواعد المحلية فحسب، بل تساهم أيضًا في وضع معيار دولي.

ستُراقب تصريحات بار عن كثب من قبل الجهات التنظيمية في أوروبا والمملكة المتحدة وآسيا والشرق الأوسط، لا سيما مع استمرار تقارب الأنظمة القضائية حول ركائز أساسية مألوفة: ضمان الاحتياطيات، وحقوق الاسترداد، وضمانات الحفظ، وضوابط مكافحة غسل الأموال.

لكن التقارب على المستوى الأساسي لا يعني بالضرورة توحيد التنفيذ. فمع ازدياد صرامة القواعد الأميركية فيما يتعلق بتكوين الاحتياطيات وضوابط النظام البيئي، قد تظل الأنظمة القضائية الأخرى أكثر تساهلًا نسبيًا في كيفية تنظيم أنشطة العملات المستقرة تشغيليًا.

يُؤدي ذلك إلى احتمال حدوث تشتت تنظيمي. وبالنسبة للمصدرين ومقدمي الخدمات، قد يُحفز ذلك أيضًا على تنظيم أنشطتهم عبر أنظمة قضائية متعددة بناءً على قيود الاحتياطيات، وأعباء الترخيص، وإمكانية الوصول إلى السوق.

الإمارات العربية المتحدة تسلك مسارًا مختلفًا

تقدم الإمارات العربية المتحدة نموذجًا إقليميًا مفيدًا للمقارنة.

في دبي، تخضع العملات المستقرة لإطار عمل سلطة تنظيم الأصول الافتراضية (VARA) للأصول الافتراضية المرتبطة بالعملات الورقية، بينما على المستوى الاتحادي، وضع مصرف الإمارات المركزي قواعد متقدمة لرموز الدفع تُحدد متطلبات الاحتياطي والترخيص بشكل أكثر وضوحًا. كما سارعت المنطقة إلى الموافقة على المنتجات المنظمة مبكرًا، بما في ذلك عملة AE Coin المدعومة بالدرهم.

يُعدّ نموذج الإمارات صارمًا في بعض الجوانب، ولكنه يختلف في هيكله عن النهج الأميركي. إذ يجوز للجهات المصدرة المملوكة للبنوك الاحتفاظ بجزء من الاحتياطيات نقدًا وجزء آخر في أدوات سيادية محلية مؤهلة، بينما تواجه الجهات المصدرة غير المصرفية متطلبات نقدية أكثر صرامة. بالمقارنة مع الولايات المتحدة، قد يعني ذلك انضباطًا نقديًا أكثر صرامة في بعض الحالات، ولكنه يوفر مرونة تشغيلية أكبر في كيفية تطوير ونشر أنشطة العملات المستقرة على المستوى الإقليمي.

يُعدّ هذا الأمر ذا أهمية استراتيجية. فإذا أصبحت الولايات المتحدة معيارًا للامتثال العالي للعملات المستقرة المقومة بالدولار، فقد تبرز دول مثل الإمارات العربية المتحدة كمراكز بديلة لإصدار العملات المستقرة ذات التوجه الإقليمي، والتجريب، وتطوير البنية التحتية. كما سبق أن تناولنا في تغطيتنا لجلسة نقاش العملات المستقرة في الإمارات العربية المتحدة، لا يزال المشاركون الإقليميون ينظرون إلى عمليات الإطلاق المبكرة الخاضعة للتنظيم على أنها مختبرات لاختبار البنية التحتية، وليست أحكامًا نهائية للسوق.

ماذا بعد؟

لا تقتصر تصريحات مايكل بار في 31 مارس على إعادة صياغة قانون GENIUS، بل تشير إلى كيفية تفسير مجلس الاحتياطي الفيدرالي له على الأرجح: تفسير متحفظ وعملي، مع هامش محدود من التسامح مع مخاطر الاحتياطيات أو ثغرات الامتثال.

يترتب على ذلك نتيجتان:

أولًا، من المرجح أن يندمج سوق العملات المستقرة في الولايات المتحدة حول جهات الإصدار القادرة على إثبات جودة احتياطياتها، وتحمل تكاليف الامتثال، وتلبية توقعات المؤسسات. في ظل هذه الظروف، لم يعد الامتثال عبئًا فحسب، بل أصبح ميزة تنافسية.

ثانيًا، يتزايد التباين العالمي أهمية. فبينما قد تضع الولايات المتحدة معيارًا للصرامة، إلا أنها قد لا تحدد النموذج الوحيد القابل للتطبيق. تعمل دول مثل الإمارات العربية المتحدة على بناء أطر بديلة تتسم بالصرامة بطرق مختلفة، مما قد يمنح جهات الإصدار والمستثمرين أكثر من مسار للمشاركة في السوق المنظمة.

وبالتالي، قد تتشكل المرحلة التالية من المنافسة في مجال العملات المستقرة بشكل أقل من خلال تصميم الرموز وأكثر من خلال البنية التنظيمية والامتثال.